Evaluation patrimoniale

On parle d'une approche patrimoniale car l'évaluation s'appuie sur le patrimoine détenu par l'entreprise. La valeur de l'entreprise dépend des éléments d'actifs de son bilan diminués de ses passifs. Elle permet de dépasser l'enregistrement au coût historique en se basant sur une réévaluation des actifs qui se base sur une approche plus économique. Ainsi il faut tenir compte également des engagements hors bilan.

Quand la comptabilité est consolidée et qu'elle tient compte de l'ensemble d'un groupe (comme les normes IFRS) cette démarche n'est pas adaptée car les retraitements ont déjà été opérés pour tenir compte de la valeur économique de l'entité.

La méthode de l'actif net comptable

On utilise le bilan net après affectation du bénéfice, c'est l'actif net comptable corrigé ANCC

ANCC = Valeur réelle de l'actif - Dettes et provisions pour risques & charges

On procède à plusieurs retraitements :

On élimine les postes sans valeur de l'actif : les frais d'établissement, les frais de RED, les charges à répartir, les primes de remboursement (actifs fictifs) ;
On compense les écarts de conversion actif par une provision pour perte de change (les écarts de conversion passif appartiennent à l'actif net) ;
On écarte la valeur comptable d'un bien si sa valeur vénale est différente : en raison d'une expertise, d'une cotation ou d'une comparaison ;
On inclut dans les dettes la part du résultat qui sera distribuée sous forme de dividendes ;
On reclasse les provisions pour risques et charges dans les dettes sauf si elles ne sont plus justifiées auquel cas on les rattache aux capitaux propres ;
La reprise de postes au passif crée un impôt différé (une dette d'IS) à retrancher de l'actif net : provisions pour hausse de prix, amortissements dérogatoires, subventions d'investissement ;
L'amortissement de postes à l'actif entraîne une économie d'impôt (un crédit) qui augmente l'actif net : postes d'actif fictif amortissables.

On peut calculer la valeur d'une action (après distribution des dividendes) :

Valeur = Actif net comptable corrigé / Nombre d'actions

En principe, la valeur patrimoniale est la valeur plancher de l'entreprise : elle sert à faire apparaître les « sur » ou « sous » cotations d'entreprises. On utilise la valeur patrimoniale pour analyser la création de richesse par l'entreprise. Il faut que le Price to book ratio soit > 1

Price to book ratio = Valeur boursière / Valeur patrimoniale

La valeur patrimoniale est adaptée aux petites entreprises ou aux entreprises industrielles qui pourront échanger leurs actifs sur un marché secondaire.

La valeur patrimoniale permet d'expliquer la décote de holding : les sociétés dont l'activité consiste simplement à détenir des participations dans d'autres structures juridiques ont généralement une valeur boursière inférieure à l'actif net réévalué, Berger & Ofek (1995).

Les investisseurs préfèrent posséder directement les actifs productifs ;
Les versements de dividendes sont généralement plus lents ;
L'organisation d'une holding est trop complexe.

L'approche fondée sur le goodwill

Il s'agit d'une approche mixte car elle complète l'approche patrimoniale de l'ANCC avec une dimension dynamique. Le goodwill correspond à la « sur-rentabilité » d'une entreprise par rapport à sa valeur patrimoniale. Elle peut découler d'une barrière à l'entrée du marché (technologie, image de marque) ou d'une rente de situation (monopole).

On prend donc en compte l'actif économique. Il y a goodwill quand la valeur de rentabilité est supérieure à la valeur patrimoniale (et badwill dans le cas contraire). Cela met en valeur la capacité bénéficiaire future d'une entreprise.

On calcule la rente annuelle de goodwill :

Rente = Résultat d'exploitation prévisionnel net d'impôt - Résultat d'exploitation net d'impôt exigé par les actionnaires

Il y a survaleur si la rentabilité d'exploitation dépasse la rentabilité exigée par les actionnaires. On parle aussi de superprofit, de superbénéfice que l'on peut décomposer en mettant en valeur la différence entre le résultat obtenu et celui qui était attendu :

Rente = Résultat réalisé - Valeur de l'actif net matériel x Taux de rendement sans risque

Dans cette optique on peut utiliser les capitaux permanents nécessaires à l'exploitation pour estimer le montant de l'actif net matériel.

On actualise la rente pour calculer le goodwill :

t est le taux de rendement exigé par les actionnaires
On actualise au coût du capital majoré d'une prime de risque.
On actualise pendant la durée où l'actif économique devrait produire cette rente.

Dans cette optique :

Valeur de l'entreprise = Actif net comptable corrigé + goodwill

On distingue cette approche plus financière de celle des praticiens qui consiste à faire la moyenne arithmétique de la valeur patrimoniale et de la valeur de rendement. On tient compte de l'ANCC hors fonds de commerce qui est la valeur basse et pour la valeur haute on mesure le rapport entre bénéfice courant net d'IS et rentabilité des capitaux propres.

Valeur de l'entreprise = [Actif net comptable corrigé + Valeur de rendement] / 2

Goodwill = [Valeur de rendement - Actif net comptable corrigé] / 2

Références

BERGER, Philipp & OFEK, Eli : "Diversification's effect on firm value", Journal of Financial Economics, 1995